港股AI板块近期迎来重要节点，智谱与MiniMax两家明星企业先后遭遇限售股解禁考验，但市场表现呈现显著分化。7月9日，MiniMax股价大幅下挫17.98%，收报297.4港元，总市值跌至932.75亿港元；而前一日解禁的智谱却逆势上涨13.35%，总市值维持在9059.53亿港元高位。这种冰火两重天的走势，折射出资本市场对AI企业估值逻辑的深刻调整。
解禁规模差异成为首要影响因素。据公开披露数据，MiniMax此次解禁股份达1.53亿股，占总股本逾48%，涉及基石投资者配售股份与Pre-IPO存量老股。相比之下，智谱解禁比例仅5.76%，且近七成基石股东明确表态长期持有。天使投资人郭涛指出，MiniMax解禁主体以财务投资人为主，天然存在较强套现压力，而智谱流通盘压力整体可控，股东结构稳定性显著优于对手。
企业战略定位的分野进一步放大市场分歧。智谱坚持通用大模型基座路线，通过MaaS模式服务B端开发者，构建技术中立生态；MiniMax则聚焦多模态应用场景，以C端社交产品为入口形成流量闭环。这种差异在财务数据上体现得尤为明显：2025年智谱营收同比增长131.9%至7.24亿元，但净亏损达47.18亿元；MiniMax同期收入增长158.9%至7903.8万美元，经调整净亏损收窄至2.51亿美元。尽管MiniMax企业端收入占比显著提升，但市场仍对其商业化进度保持审慎态度。
技术路线选择同样影响估值预期。MiniMax正在研发的2.7万亿参数大模型M3 Pro，参数规模较现有旗舰M3扩大6倍以上，计划今年三季度开源。该模型采用全新自研注意力架构，在超长上下文处理和原生多模态能力上实现突破。申万宏源研报认为，这种技术开源策略有助于降低B端客户部署成本，但参数扩张带来的算力成本压力仍需持续观察。
资本市场估值体系正在经历根本性转变。郭涛观察到，港股AI板块已从早期概念炒作转向业绩验证阶段，资金不再单纯为技术参数买单，而是重点考核资本开支效率、现金流稳定性等硬指标。这种转变在MiniMax身上体现得尤为明显：尽管其用户规模突破3亿，企业端ARR连续两个月翻倍增长，但股价仍持续承压。美银最新报告将目标价定为500港元，但强调需持续观察其利润率改善情况。
面对估值压力，MiniMax正多管齐下寻求突破。公司不仅聘请专业顾问筹划科创板上市，还通过股权激励计划向核心团队授予116.8万份股份奖励。6月发布的新一代通用模型M3，在编程能力、上下文长度等关键指标上实现突破，自研网络架构使推理成本显著降低。这些技术进展能否转化为可持续的商业模式，将成为决定其估值走向的关键因素。
在这场估值重构浪潮中，行业分化趋势愈发明显。艾媒咨询CEO张毅指出，经过本轮市场检验，具备真实收入和稳定毛利的企业将获得更扎实估值，而单纯依赖流动性推升的估值泡沫将被出清。对于MiniMax而言，如何在技术突破与商业化落地之间找到平衡点，将是其穿越当前估值迷雾的核心命题。
